【作者】互联网周刊 王宏亮
中国商业互联网的发育与不发育，应该说都与海外风险资本有关。
作为一种舶来品，可以说中国商业互联网是短短几年内“速成”和拷贝的产物——从1995年初露端倪算起，不到6年就已经初具规模；同时，也因为它的每个细胞都打上了风险资本的烙印，结果使急于获得资金的中国网络业被迫屈从于资本的意志和短期盈利要求，在产业生态还未成形时就遭到拔苗助长的损伤。
即便在国内闹得动静最大的国外风险投资商，如IDG（国际数据集团），其实际投资金额也仅在1亿美元左右。就一个有着2250万网民的市场而言，中国目前获取的风险资金不啻是杯水车薪。
一个最惨淡不过的事实是：尽管喧嚣已久，热闹非凡，中国互联网产业吃到的国外VC（风险投资）迄今为止不过20多亿美元。仅仅只有中国电信纽约上市预期融资额的十分之一。资本依旧是所有要素当中最为稀缺的资源。而在这极为有限的20多亿美元当中，大部分又主要来自本专题所要解析的三家大户的风险投资项目。IDG、高盛、软银，三巨头正在中国上演着一出网络时代的“资本三国”故事。
本文以IDG、高盛、软银为解读对象，通过对他们过去以来投资结构、投资回报、投资趋向的分析，力图使大家从资本角度对商业互联网“有限”、“无钱”的发展现状有更进一步了解。
一个明确的结论是，互联网服务业也好，电子商务也好，主流资本依然没有充分启动、进入其间。另外一个结论是，守护、等待是IDG、高盛、软银们较为真实的姿态，梦想还是梦想，正在实现，但是有些疲倦。
主流风险资本的缺席
正如政策、基础设施以及市场发育等诸多壁垒将许多海外知名IT产业巨头如Lycos、AOL、雅虎、Exodus挡在了国门之外一样，国外风险投资的主流厂商也并没有进来，尤其是大型的私人合伙制风险投资商。这种缺席使我们误把许多国外大公司下属的从事风险投资的子公司，以及一些本身并不以风险投资为主业的机构当作了VC巨擘，而忽略了那些真正的VC“大腕”，比如KPCB、NEA、DFJ、GAP、AccelPartners、ayfield、IVP、CMGI等等。事实上他们才是在国际风险投资领域叱咤风云的角色。
外资之所以不敢大规模进入中国，原因之一可能是国内资本市场还不是一个可以自由流通的市场，且有非常严格的政策性限制。比如说基金法、信托法还基本缺位，现行的《公司法》对技术入股、无形资产入股等的相关规定还不利于风险资本的退出，在电信增值服务领域对外资还有诸多限制等等。此外，市场的不发育也是一个障碍性因素。尽管现在国内互联网用户绝对值已经不少，基础设施也大体初具规模，但这些网民的商业价值与一个成熟市场的要求还相距甚远。由于对中国市场政策还吃不准和触摸不到位，即使是那些进入了国内市场的海外资本，大多也是抱着一种摸着石头过河的试探心理，而不敢大张旗鼓地实质性介入。
当然，中国巨大的市场对于任何想扩张自身力量的资本来说都是无法抗拒的。随着市场的放开，特别是二板市场和WTO在今年的到位，海外风险投资商大规模涌入国内市场只是迟早的事。事实上海外资本已经把中国市场列入了其版图扩张的第一视野。例如高盛证券发布的2001年展望报告就认为，全球下一个硅谷不在美国，也不在日本，而是在我国的广东省。有迹象显示，看好中国市场的主流海外企业正在多起来。
谁在投资中国？
2000年11月29日，被誉为中国风险投资界规格最高的盛会"中国资讯科技与风险投资高峰会"在深圳召开。此次参会的投资机构除了广为人知的IDG、软银和高盛外，还包括DFJ、雷曼兄弟、英特尔、花旗银行、第一波士顿、摩根斯坦利、霸菱、澳洲新闻集团、美林、中经合集团、兰德等20多家有国际化背景的投资公司，此外诺基亚、思科、惠普、Oracle、戴尔、朗讯、和记黄埔、香港电盈等世界知名企业，也作为产业资本的代表出席了这一盛会。从缺席到出席，从缺位到到位，海外资本正在对中国表现出强烈的关注。
不妨看看下面这些例子：
总部设在旧金山和香港的兰德风险投资公司对中国网络业可谓情有独钟——过去两三年中，它在中国投资了8家互联网公司，其中包括易趣网、招聘网、携程网和摇篮网等。据悉兰德有7000万美元的亚洲投资计划，但目前该公司在中国投资的这8家网站总共只用了不足1200万美元，且多是第一轮资金，数额偏小。该公司表示今后将主要对软件开发、硬件产品、网上中介等项目进行投资。
有5000万美元资本额的国际催化剂投资公司是一家投资于互联网和IT企业的硅谷风险投资公司，迄今在中国共投资了包括电信基础设施、互联网软件、电子商务等在内的12家公司，其中两家公司即将上市。
拥有2.4亿美元风险基金的水晶投资公司共投资了30家左右的中国公司，其中包括新浪网。该公司的投资主要集中在与互联网有关的软件、内容、安全、光电通信、宽频、垂直应用网站等方面。
成立于1994年的华登中国基金，在过去的5年里投资了20家中国企业，包括深圳的创维、新浪网、黎明电脑、广东科龙、胜狮货柜等。
霸菱投资（中国）基金管理公司在中国投资了亚太传呼网、光大木材、创维等,投资领域跨度较大，并不限于IT企业。
更为引人注目的是国际产业巨头的介入。2001年1月28日，世界最大的因特网设备制造商美国思科公司宣布斥资1.98亿美元，购买日本软银公司1.65%的股权。据《洛杉矶时报》报道，这两家公司将联合建立一个10.5亿美元的合伙基金，投资从事宽带因特网或无线技术等的亚洲公司。此前，IBM已在中国成立了从事风险投资的公司。迄今为止，为占领新技术的前沿阵地，IBM以建立风险基金和投资持股的方式在全球直接投资了超过500家公司，包括中国、波兰和印度的网站，投资额达12亿美元之多。但整体而言，海外产业资本介入中国风险投资市场的部分还只是一小块，无论从深度、广度还是力度来说，都留下了大量的空白带。
IDG风险投资案解读
有意思的是，在中国网络投资界享有极高声誉，投资的网站数量和投资总额也名列前茅的IDG，在美国本土却是一家专事投资纸介媒体和网络媒体的公司，几乎没有人知道它是做风险投资的。
当然，IDG在中国媒体领域的投资同样表现不俗——国内知名的IT媒体中，几乎一小半都与其有关，众所周知的如《计算机世界》、《IT经理世界》、《网络世界》、《微电脑世界》。但IDG在中国投资业务的主体却是风险投资，其投资企业包括8848、搜狐、金蝶、雅宝、天极、当当、搜房、易趣、美商网、3721、腾讯、索易、鲨威体坛网等80多个项目。
在正式成立IDG技术创投基金之前，IDG已在中国IT领域进行了一系列投资。较早和较成功的例子是投资金蝶软件。1998年5月，IDG旗下的PTV-China向金蝶投入2000万元人民币。这是当时继四通利方之后，国内IT业接受数额最高的一笔风险投资，也是IDG在中国投入大型项目的初试牛刀之作。从那时以来IDG投资的项目先后涉及互联网网站、软件、系统集成、电信增值服务、宽带、无线互联等多个IT领域。不过始自去年，IDG对于B2B、B2C以及门户网站已不再进行投资。
IDG投资的项目中，已经上市的搜狐当算是较为成功的例子。尽管现在搜狐的股价很低，但由于介入时间早，即使按现在的价位抛出，仍有的可赚。当然，相信IDG不会傻到在这样一个价位上套现，不管搜狐过没过禁售期。鲨威体坛的结局也不错——鲨威被Tom.com收购后，IDG以股权置换的形式获得了后者的若干股权。
一度炒得很热但至今仍未能实现IPO计划的是8848和金蝶软件。不过据香港媒体报道，截止到2001年1月31日，金蝶到香港创业板上市的筹备工作已近尾声。金蝶此次计划融资额为1.086亿港元，为此将发行8,750万股新股，定价为0.89-1.08港元，2月8日决定最后价格，2月15日在创业板上市交易。据预计，该公司2001年利润为人民币3100万元。法国巴黎百富勤为该公司股票发行的保荐人。
至于8848，继去年12月拆分其B2C和B2B业务之后，新成立的时代珠峰科技发展有限公司接手了全部B2C业务,由国内资本控股，并将上市目标“降格以求”定在内地创业板；而B2B业务则继续由原8848运作，仍是初衷不改，要到NASDAQ上市。这一切自是出于风险资本的安排。
当然，风险资金的退出通道不止上市一途，盈利与否也不一定非要等到套现后来判断。“IDG技术创业投资基金在互联网方面的平均回报达到35%，而美国互联网的投资平均前期回报为19%，” IDG技术创投基金副总裁章苏阳说，“这说明中国的互联网企业发展是很喜人的。”有鉴于此，IDG表示今后7年内在中国将投资10亿美元。
IDG投资资金的来源，基本上取之于其在中国IT媒体投资产生的赢利。据信，由于外汇管制及其它原因，这些盈利是拿不走的，只能再投入到项目中去。这也是IDG与其他大型风险基金的不同所在——后者大多采取私人合伙制，资金主要靠私募得来。
IDG的投资原则是这样的：一般在第一轮融资时就会进入，而不大会选择中、后期，除非是由IDG自己早期所投的项目。IDG对目标公司正常的经营管理一般也不太过问，这可能与其所投资金量不大有关。不过尽管如此，由于介入时间较早，IDG还是经常以风险投资牵头人的角色出现，并在业内名于一时。
软银风险投资案解读
据软银中国创投公司负责人周志雄介绍，软库目前在全球投资的公司已超过600家，投资规模达88亿美元，其中有30多家一流的互联网上市公司，如Yahoo！、ETRADE、E-LOAN、InsWeb、BUY.com、Webvan等等。虽然软银的市值从2000年初的1900亿美元，已跌至现在的230亿美元左右，跌幅几近九成，手头所持有的网络公司股票跌幅也不小，但即便按目前的股价来算，这些已上市公司的市值也有250亿美元，并可随时兑现。在2001年的投资计划中，软银更决定将其股票收益的五分之一，也就是1兆日元拿出来，投资100多家日、美两国的网络企业，届时软银在全球网络业的投资规模将达到800家。
2000年12月1日，软银首席执行官孙正义亲自来华布道，在北京宣布将与Ariba一道建立Ariba（中国）公司，进军中国B2B电子商务市场。据称Ariba公司到去年第四季度已实现盈亏平衡，收益达到1亿3490万美元，比第一季度高出67%，比去年同期高了687%。孙正义称，世界电子商务发展的主流趋势是B2B，软库在中国的投资战略重点之一也是B2B。企业间电子商务由于涉及金额大，将成为网站最佳的盈利模式之一，尽管在尚未实现主流化的眼下还难以真正盈利。
软银在中国的投资并不算多，加起来不超过1亿美元；而在美国的投资额为50亿美元，在日本为25亿美元。不过孙正义认为，在5年之内中国的互联网用户将会达到2亿到3亿，到时候将成为全球最大的互联网市场。因此，尽管网络股在Nasdaq跌得一塌糊涂，软银仍不改初衷，继续不惜血本地向网络公司“砸”钱。
秉承其一贯的投资思路，软银在中国的投资也主要以互联网公司为主，目前投资的网络公司有阿里巴巴、好孩子、嘉德在线、城市通等20多家。孙表示，在未来几年，软银还将向中国200多家互联网企业投资10亿美元资金。他并乐观地预计在中国30%-40%的投资将获得成功。
鉴于当前网络经济的低迷之局，软银在投资策略上也作了适度的变通——将兴奋点更多地聚集在了Net-trans公司，也就是由传统企业转型为互联网企业的公司上。软银在2000年年底向泰康人寿保险的投资即属于这种情况。另一个例子是对日本方正的投资。日本方正新近开发的网络出版和其他一些网络化的新产品，凭借的还是传统ＩＴ企业坚实的离线销售系统和资源储备，这使转型后的方正比其他纯网络企业有着更坚实的抗风险能力和资源优势——作为主业的电子排版系统迄今仍是方正的主要收入来源。
进入2001年，软银对公司业务和投资体制作了结构性的调整。1月30日，软银发言人在东京召开的新闻发布会上宣布，公司将增设间接控股公司，新的控股公司将对子公司的业务范围和商业模式进行整合，将现存的E－贸易、间接金融业务以及“早晨之星”业务划归到旗下；同时公司还将涉足不动产领域，成立以游览业务为中心的子公司。这或许意味着软银将由目前所扮演的风险投资商的角色逐渐转变为产业投资商，从而完成从单纯的企业孵化器到产业创造者的历史性过渡。
高盛风险投资案解读
高盛公司是一家有100多年历史的合伙制跨国投资银行和证券公司，以经营投资银行、资产管理业务和经纪业务著称。1999年5月7日，高盛结束了它极富传奇色彩的130年私营合伙制度，在纽约证券交易所挂牌交易，目前公司的市值高达436亿美元。2000年9 月，高盛收购做市商SLK后，更摇身一变成为纽约证交所最大的股票交易商。
高盛在全球的主业并不是风险投资，而是投资银行业务，在中国市场也是如此。例如，高盛去年在中国移动和沃达丰案以及同期收购中国的7家移动电话网络案（总金额为340亿美元）中曾担任顾问；它还与美林、中国国际金融公司共同参与了中国移动股票（68亿美元）的再次发行任务，并承销6．9亿美元的可转换债券。除此之外，在2000年度亚洲最大的交易之一——台湾“中华电信”私有化一案中，高盛亦以绝对的实力和上乘的表现给人以深刻印象。
高盛对中国互联网市场非常看好，介入得也比较及时，先后投资的网络公司包括新浪、证券之星、阿里巴巴、ChinaRen、网通、硅谷动力、资讯人等等。高盛不久前发布的研究报告预计，其所参股的新浪在2001年将实现收入4900万美元,到2002年9月将开始盈利。虽然在尚未进入商业化阶段的目前单靠广告很难盈利，但新浪凭借具有高度可扩展性的商业模式，已经顺利渡过了亏损高峰期，利润正在稳步增长。
高盛投资的其他网站也显示了良好的钱景。例如，以“IT增值内容+商务平台”为赢利模式的硅谷动力，由于创造出了一种走中国道路并且100%垂直于IT行业的电子商务模型，已经率先触摸到了盈利点，并为将来上市作了充足的准备。再比如证券之星，其定位是面向证券行业的公共互联网服务提供商。积四年多提供在线证券信息之经验，证券之星在ASP这样的信息增值服务上，寻找到了高起点整合证券资源和网络资源的捷径。还有阿里巴巴，作为一个网上贸易市场和商人社区，它目前已拥有来自世界200个国家和地区的25万注册会员，并即将推出针对当地市场的日文、韩文、欧洲语言和南美网站。这当是其占有网络版图上垂直细分行业市场的关键性一役。
唯一不算成功的例子也许是ChinaRen。由于偏重于年轻学生的市场定位模糊和削弱了其赢利前景和赢利模式，由于冲进门户站点参与厮杀时已然太晚，又赶上Nasdaq大跌和中国概念股遭受冷遇，上市的希望顿然渺茫，结果高盛只好亲自“做媒”，将 ChinaRen和搜狐撮合到了一起。搜狐自己的日子本来就不太好过，原想着通过收购ChinaRen来提高用户浏览量，进而带动广告的增长，但经营成本增加，尤其是股市上的困境使这一如意算盘最终落空了。搜狐不但没有因此而获益，为了生存，还不得不大量裁员。不过对于高盛而言，卖掉ChinaRen倒未尝不是一件好事——它因此将很难变现的ChinaRen.股权换成了可以随时套现的搜狐股票，尽管后者的股价现在已经低得可怜。
对网络的误读与重新解读
自去年一季度纳指告跌，网络热骤然降温，向基本面回归的呼声一时甚嚣尘上。 一度曾乐观有加的风险基金开始不无痛苦地意识到投资回报的长期性和艰巨性——那种投下种子后即可坐等目标公司长成摇钱大树的日子不会重现了，尤其是在网络企业IPO的通道已经关闭或行将关闭的商业生态系统下。
为了争夺注意力和目标市场，互联网公司不得不免费提供网络资源，作大量的宣传和营销推广，于是形成了巨大的资金“黑洞”。其烧钱速度之快和风险之大，是他类行业无法比拟的，因此需要大量风险资本的支持。但也正因为风险大，网络业投资的成功率非常之低，低到不足10%。有专家预言，到2001年年底，三分之一以上的美国上市互联网企业将用完储备现金。
海外风险投资对中国互联网业的投资开始患得患失起来。随着中国网络广告渐次走低，日显疲态，风险投资者对下一个年度的网络广告收入预期进一步降低。于是， 为了挺住，绝大多数门户网站被迫寻找其他的增值业务和利润增长点。例如，在网络广告大户新浪公布的新措施当中，网络服务本身的比重已愈来愈重，而网络广告业务则退居次席，不再作为主要和唯一的利润增长源；与此相应的是，风险投资商也进一步压缩了在网络及其相关产业的投资，重新调整了投资行业分布。
将筹码押在对等计算、光纤、宽带、通信设备、无线通讯设备等“硬”技术上的风险投资公司多了起来。但此刻即怀疑互联网作为商业乃至产业的有效性，甚至断言持有互联网公司的基金将成为输家，显然还言之过早和失之武断——谁赢谁输谁胜谁负的问题还并没有解决，也不可能马上解决，因为大多数风险资金距离结束还有8到10年的时间段。此外，如果抛开资本市场的泡沫消解和商业模式此消彼长的短暂流行，从互联网的整个生命周期来看，目前的网络业还不过是个牙牙学语的婴孩，此时不盈利并不代表将来不盈利。网络价值链的各个层面还远没有被发掘和触及到。
事实上，在目前的低谷期，网络业是大大地被误读了，大有重新予以解读的必要。已有专家预言：在2001年，我们将会看到部分网络公司首次实现赢利。根据华尔街研究公司IBES的研究结果，美国实现赢利的公司数目准确来说将会达到48家，其中有25家公司要到下半年才会实现扭亏为盈。美林公司称，尽管未来一两个季度仍然比较艰难，但很明显互联网产业已经度过了低谷时期，预计未来的发展将会呈现逐步上升之势。该公司建议投资者加大对一些著名互联网企业的投资力度。最近，布罗杰特也在一份投资研究报告中宣称，互联网产业已经开始走出"谷底"，步入恢复性增长时期。
商业模式的变迁与流行
细心观察一下就会发现，网络模式的演化与风险投资公司追逐并跟进的步伐基本上是同步的。从一度流行而后被众口一词看淡的ISP、ICP、B2C、C2C、B2B，到如今被追逐趋势的风险投资商趋之若鹜的最新商业模式，如宽带城域网、光纤网路、应用软件、系统集成、第三代移动通信、语音识别技术、ASP 、IDC、P2P(对等联网)、鼠标加水泥模式等等，各种灿烂于一时的模式如走马灯般不断出彩。这些飘扬的彩带不光激起了投资商的迷狂，也使他们误把暂时的流行当作了高额回报的永久保证。于是围绕流行趋势不停更换投资对象和调整投资战略的现象愈演愈烈。
其实，很多新奇的模式并没有离开互联网经济，而不过是其更为深层的挖掘和更为广延的扩展。例如，随着Internet的发展，电子商务软件越来越成为投资的热门，在美国甚至有软件业重新排座次一说，前十位的软件公司全都与电子商务有关；在中国，最近软件业领跑者金蝶、用友、中软等也都把基于电子商务软件的一揽子解决方案作为核心业务来不遗余力地发展。与过去投资人将软件企业看成传统企业而对之大加冷落相比，以“向服务业回归”为旨归的现阶段已开始重估应用软件的商业价值。
再举被视为“2000年业界唯一震撼人心的发现”的P2P为例。P2P技术能允许所有的PC不通过服务器而在PC之间互换存在硬盘上的文件、目录，甚至共享整个硬盘，而不是像过去那样要到服务器上去浏览与下载，这使得个人电脑上未经锁定的文件和数据连接到互联网上成为可能。通过让绝大部分的节点和其它节点直接交互，P2P不仅真正地消除了中间商，而且改变了以大网站为中心的状态，使个人电脑再一次成了“中心”和内容的主要存储地。这一技术的革命性意义在于，大部分互联网服务都可以归入P2P的应用范围之列。然而，容易被忽略的一点是，这样一个可能颠覆音频、视频甚至整个软件产业的全新商业模式，本身就深藏在互联网技术的背后，只不过初始阶段的互联网没有意识到或在商业应用上偏离了P2P而已。例如在局域网中，以及在即时讯息系统譬如ICQ、AOL Instant Messenger、Yahoo Pager、微软的MSN Messenger以及国内的OICQ中，文件共享功能其实早就已经实现了，但把这种“对等联网”技术拓展到整个Internet上，并使其展示出巨大的商业前景，却的确肇始于，并且要归功于P2P。
从商业互联网到产业互联网
不能得到资本垂青的经济既谈不上生存，也谈不上发展，但这并不是说得到风险资本投票的经济就可以把枕头垫得高高地去睡大觉。确实，风险资本和金融资本在向企业注资时,会介入其经营管理全过程并提供某些增值服务，但它不可能耐下心来以母鸡般的耐心长期“孵化”一家企业。短则三五载，长则七八年，它总归是要退出的，或通过 IPO，或通过转让。因此，这种以“投入-回收-再投入”的方式不停运作的金融资本,解决不了整个产业的集体困境。相反，为了变现，风险资本可能把经营前景良好的公司搞得面目全非。
诸如此类的例子还少吗？为了上市，8848把自己的强项B2C业务砍掉了；同样是为了上市，eLong放弃了自己借以立足的城市生活社区，转向了本身无多少积累的B2B模式；eTang由于找不到后期资本跟进，在业界几近消失；同样由于资金告罄，ChinaRen不得不卖身投靠搜狐。风险资本之弊由此可见。
但产业资本就不同了——对于企业的经营者而言，是没有通道可退，也没有出口可撤的。他必须潜下心来，老实地赚取利润，而不是热衷于资本运营和概念炒作。
互联网经济下一轮成长的主要动力源应该来自于产业资本，因为它不会看到眼下的一点点蝇头小利就想着变现出局，而是将所投资企业作为一份长久的基业并以农民的心态来经营。这种产业投资基金对企业的战略发展是有益的。当然产业资本也可以直接向企业进行风险投资，或者投资于风险投资基金。
在国外,产业资本参与风险投资的热潮也才刚刚兴起来。如微软、西门子、戴尔等公司都介入了风险投资领域。在国内，随着商业互联网的发育，一批在互联网导入期异常活跃的风险投资正在渐渐淡出，而产业资本在网络作为一种产业日渐成型的生态下，则开始受到感召并有所动作。比如，联想、海尔、TCL等传统IT企业、家电厂商都已在资本市场上连连出手，有的已组建了自己的风险基金。相信有传统产业资本介入进来的风险资金比起国外资本来会更有感觉。而它们成为未来互联网经济主流资本平台之时，也将会是中国产业互联网的主流化之日。
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